改善需求的釋放或帶動本輪市場的恢復。 房地產(chǎn)行業(yè)正經(jīng)歷“房改”以來的第三次低谷。 中長期看， 城鎮(zhèn)化率的穩(wěn)步增長仍是行業(yè)持續(xù)發(fā)展的支撐; 短期來看， 寬松政策持續(xù)落地， 此前被抑制或錯殺的改善型需求受益更大， 如北京、上海、南京等城市二手房/新房成交面積比超過 0.6， 限購限售的放寬將促進置換改善需求的釋放， 或成為本輪市場恢復的牽引。我們認為本輪行業(yè)周期中具有突出核心競爭力的改善型房企或?qū)④Q身行業(yè)前茅。

深耕一二線，業(yè)績確定性高。 中長期看， 一二線城市經(jīng)濟、人口體量大， 45個一二線城市GDP 占全國 51.6%，常住人口占全國 35.4%，是中國房地產(chǎn)行業(yè)的主戰(zhàn)場。短期來看，一二線城市銷售抗跌能力較強，杭州、上海等優(yōu)質(zhì)城市在售庫存低于 7 個月， 且多數(shù)重點城市一二手房價倒掛明顯，新房需求有支撐， 預計優(yōu)質(zhì)一二城市銷售有望率先企穩(wěn)回暖。 典型改善房企深耕一二線城市，綠城中國 74%、建發(fā)國際 64%土儲位于一二線城市，濱江集團60%土儲位于杭州，業(yè)績增長確定性較高。

現(xiàn)金流安全穩(wěn)健，錯峰拿地有望改善利潤水平。 當前土拍市場熱度相對溫和，土拍政策寬松，房企拿地利潤空間較高，正是投資拿地好時機。 典型改善房企整體土儲去化周期較短，資產(chǎn)流動性較強，有拿地需求和動力;同時典型改善房企財務結構穩(wěn)健，債務壓力較低，現(xiàn)金流安全，有錯峰拿地的實力。 2022 年 1-4 月，綠城中國、建發(fā)國際、濱江集團積極在北京、杭州、廈門等城市拿地，權益投資金額均位列行業(yè)前五，且整體拿地利潤率在 8%以上，有望改善未來結算利潤率。

產(chǎn)品服務力強，助力區(qū)域深耕和品牌溢價。 改善型產(chǎn)品銷售受市場下行影響相對較小， 2022 年重點城市改善型產(chǎn)品銷售比例均有提升且銷售前十榜單中改善型項目數(shù)量增加。 綠城中國、建發(fā)國際、濱江集團主打中高端改善項目，產(chǎn)品服務力強，城市深耕效果顯著，綠城中國、濱江集團在杭州市占率均超過 10%，建發(fā)國際在廈門市占率超過 20%，深耕也助力改善房企獲得更高的品牌溢價，銷售流速、單價、費用管控等均有行業(yè)領先水平，為業(yè)績增長提供持續(xù)動能。

投資建議

我們預計基本面好的一二線、長三角城市有望先于行業(yè)整體企穩(wěn)回暖， 且改善需求或是本輪市場回暖的牽引。 首推銷售投資逆勢增長、業(yè)績確定性較強，且重點布局優(yōu)質(zhì)城市、擁有高質(zhì)量產(chǎn)品服務力的房企，如綠城中國、建發(fā)國際、濱江集團等或?qū)@得超額收益。穩(wěn)健選擇推薦財務結構健康、現(xiàn)金流安全的頭部國企央企，如保利發(fā)展、招商蛇口， 主要布局位于一二線重點城市， 有一定比例改善產(chǎn)品， 也將受益于改善型需求的釋放。

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